永輝超市（601933）：新拓展區域逐步減虧 費用壓力抑制短期盈利

601933[永輝超市] 批發(fā)和零售貿易

研究機構：申銀萬(wàn)國證券 分析師： 金澤斐 撰寫(xiě)日期：2012年05月31日

投資要點(diǎn)：

銷(xiāo)售有所回暖，新拓展區域逐步減虧：永輝的同店增長(cháng)速度一季度可達10%，4、5月份整體收入增長(cháng)感覺(jué)比一季度要好，在行業(yè)內屬于比較好的水平。安徽區域于今年一季度順利實(shí)現扭虧。4月份在東北和江蘇明顯比1季度虧的少，體現出良好的培育勢頭。不過(guò)河南區域經(jīng)營(yíng)狀況轉變暫時(shí)不大。

生鮮依然強大，非生鮮經(jīng)營(yíng)逐漸提升：每當永輝進(jìn)駐一個(gè)新的區域，生鮮品類(lèi)通常只需花費1-3個(gè)月就可以獲得當地老百姓的認可，生鮮是聚集客流和異地成功擴張的關(guān)鍵優(yōu)勢。服裝類(lèi)的自有品牌占比高達90%，毛利率高達28-29%，大大提升了公司整體毛利率水平。我們判斷，隨著(zhù)未來(lái)新開(kāi)店標準不斷提升，生鮮的面積和比例會(huì )進(jìn)一步下降，非生鮮品類(lèi)的占比和重要性將會(huì )更強。

費用壓力依然需要審慎關(guān)注：今年至今已新開(kāi)14家門(mén)店，下半年仍要保持20多家新店開(kāi)出，無(wú)論是新店的籌備與開(kāi)辦費用還是之后的培育虧損，今年都要承受不低的壓力。再加上物流中心的持續建設投入，我們可以合理推斷，永輝今年甚至明年的費用壓力依然很大。我們預計很有可能通過(guò)再融資來(lái)解決，采用發(fā)債或者定增方式融資的概率更大。

持續打造物流競爭力：福建物流中心一期100畝現已開(kāi)始啟用，二期正在籌備中。重慶有300余畝的物流基地基本建好，預計今年7月份開(kāi)始啟用。四川彭州的物流基地一期已經(jīng)基本建完，大約100畝左右。安徽華東商貿物流園300畝項目明年初有望完工。此外，東北、北京也在積極落實(shí)物流項目。

短期陣痛不掩未來(lái)高成長(cháng)性：我們認為永輝生鮮經(jīng)營(yíng)依然強大，具備商業(yè)模式和零售技術(shù)的雙重優(yōu)勢，競爭優(yōu)勢難以模仿，成長(cháng)空間巨大。不過(guò)考慮到每年50家左右新開(kāi)店、還要承擔次新門(mén)店的虧損和培育、以及物流基地的建設支出等，仍將承擔比較明顯的費用壓力，在全消費行業(yè)銷(xiāo)售增長(cháng)放緩的背景下，短期業(yè)績(jì)增長(cháng)面臨比較大的壓力。我們略下調盈利預測，預計12至14年EPS為0.64元、0.80元和0.96元，分別下調了0.03、0.01、0.07元，當前股價(jià)對應PE 為44、35和29倍，估值在超市中仍處高位，我們維持對其 "中性"的投資評級。

東富龍（300171）：新增訂單旺盛 服務(wù)塑造核心競爭力

300171[東富龍] 機械行業(yè)

研究機構：東方證券分析師： 李淑花 撰寫(xiě)日期：2012年05月31日

增值服務(wù)塑造核心競爭力。公司不僅銷(xiāo)售凍干機和凍干系統，同時(shí)提供關(guān)于GMP法規、無(wú)菌標準、廠(chǎng)房規劃等的咨詢(xún)服務(wù)，十幾年的行業(yè)經(jīng)驗幫助公司獲得比國內外其他競爭對手更深刻的政策理解。5月23日，公司應江蘇省食品藥品監督管理局之邀在"江蘇省貫徹實(shí)施新修訂藥品GMP推進(jìn)會(huì )暨無(wú)菌藥品生產(chǎn)企業(yè)培訓班"上授課，向全省藥企講解凍干工藝的質(zhì)量管理和風(fēng)險控制，這充分證明公司的軟實(shí)力。目前已通過(guò)GMP認證的26家凍干企業(yè)中，公司的客戶(hù)有22個(gè)，我們預計未來(lái)公司將有望始終成為凍干領(lǐng)域的首選供應商。

多數企業(yè)正由觀(guān)望轉為積極認證，預計未來(lái)兩年訂單充足。目前全國無(wú)菌制劑企業(yè)共1200家，截止到2012年5月15日，提交藥品GMP認證申請資料的企業(yè)共158家，其中105家藥企已通過(guò)GMP認證，占制劑企業(yè)總數的不足10%，這跟整個(gè)行業(yè)在初期保持觀(guān)望情緒有關(guān)，隨著(zhù)2013年底注射劑認證期限的臨近，更多的企業(yè)無(wú)法繼續等待，紛紛開(kāi)始采購，今年一季度公司預收款為4.94億元，相比年初增加近8000萬(wàn)，據此估算一季度新增訂單近3個(gè)億，我們認為存量需求將于今年正式放量，預計全年訂單可能超12億，未來(lái)兩年訂單充足。

逐步打造專(zhuān)業(yè)性的制藥裝備龍頭。之前公司收購德惠、與日本株式會(huì )社AIREX合資等，介入空調、高端無(wú)菌隔離器等業(yè)務(wù)，此后收購馭發(fā)制藥股權，涉足水針生產(chǎn)核心部件安瓿聯(lián)動(dòng)線(xiàn)業(yè)務(wù)，公司正逐漸從凍干細分領(lǐng)域擴展到市場(chǎng)更為廣闊的空氣凈化、水針注射液和其他成套制藥裝備上來(lái)，一個(gè)綜合性的制藥裝備企業(yè)正在成形，這將有望提升公司長(cháng)期成長(cháng)空間。

財務(wù)與估值。

按最新股本計算，我們預計公司2012-2014年每股收益分別為1.38、1.81、2.10元，考慮可比公司市盈率的取值范圍，給予2012年24倍市盈率，對應目標價(jià)33.1元，維持公司買(mǎi)入評級。

風(fēng)險提示。

新版GMP標準低于預期的風(fēng)險，凍干單機向系統升級低于預期的風(fēng)險。

京能熱電（600578）：明晰發(fā)展前景、提升盈利能力

600578[京能熱電] 電力、煤氣及水等公用事業(yè)

研究機構：中金公司分析師： 陳俊華 撰寫(xiě)日期：2012年05月31日

近期，我們對公司進(jìn)行了調研，與管理層就資產(chǎn)整合事項及未來(lái)公司發(fā)展進(jìn)行了深入交流。我們提升公司評級由"中性"至"審慎推薦"，并作為近期電力板塊的首選，源自：收購具有估值優(yōu)勢。本次增發(fā)主要用于收購母公司資產(chǎn)和募集配套資金：收購PB為2.1x，PE為12.7x，低于行業(yè)平均水平：PE17x，凸現估值優(yōu)勢。此次收購涉及資產(chǎn)預估值118.5億元，收購完成后，公司控股裝機增長(cháng)1.5倍達613萬(wàn)KW，權益裝機增長(cháng)2.7倍達727萬(wàn)KW。

優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入，提升利潤率及業(yè)績(jì)穩健性至行業(yè)領(lǐng)先水平。

收購資產(chǎn)中包含盈利能力較強的岱海發(fā)電（持股51%）和托克托一二期電廠(chǎng)（持股25%），均為蒙電送華北電網(wǎng)機組，利潤率穩定處于火電行業(yè)較高水平：多年平均凈利率15%以上。獲益于此，資產(chǎn)整合完成后，預計公司凈利潤率將進(jìn)一步提升至12%。假設注資事宜在2012年內完成，保守估計，可提升公司當年凈利潤9.3億元，或216%；考慮股本攤薄194%，公司2012EPS預計仍將增厚約8%。

母公司控股地位進(jìn)一步鞏固，為后續整合資產(chǎn)奠定基礎。此次定增完成后，母公司控股權由目前的47%提升至67%。控股比例的提升，有助于1）獲取更趨穩健的分紅政策；2）確保今后潛在資產(chǎn)整合事宜順利開(kāi)展。

估值與建議：上調投資評級至"審慎推薦"。

若增發(fā)年內完成，預計公司2012-13年凈利潤為13.4億和14.3億元，合EPS0.58元和0.62元。目前股價(jià)對應PE為12x和11x，估值低于行業(yè)平均。我們看好公司優(yōu)于行業(yè)的業(yè)績(jì)穩健性和長(cháng)期成長(cháng)空間：岱海三期有望于明年投產(chǎn)且集團資產(chǎn)仍有注入潛力。

短期內，二季度供暖期結束，可能導致公司業(yè)績(jì)環(huán)比下滑，但這不影響我們全年業(yè)績(jì)預測。更值得一提的是：若岱海電廠(chǎng)按15%稅率計提，將至少增厚歸屬于母公司凈利潤4000-4500萬(wàn)元。

風(fēng)險：定增進(jìn)展仍有不確定性、煤價(jià)上漲幅度超預期。

桂林旅游（000978）：靜待政策落地 迎來(lái)實(shí)質(zhì)優(yōu)惠

000978[桂林旅游] 社會(huì )服務(wù)業(yè)（旅游飯店和休閑）

研究機構：申銀萬(wàn)國證券 分析師： 羅少平 撰寫(xiě)日期：2012年05月31日

景區接待人數重新快速增長(cháng)。2011年，公司景區共接待游客263.83萬(wàn)人次，同比增長(cháng)24.1%，是2005年以來(lái)景區游客人數增長(cháng)最快的一年，其主要是由于銀子巖游客接待數量由94萬(wàn)人次上升到119萬(wàn)人次，同比增長(cháng)26.5%、兩江四湖游客接待人數由59萬(wàn)人次上升到84萬(wàn)人次，同比增長(cháng)41.5%。我們認為，經(jīng)過(guò)過(guò)去幾年的經(jīng)營(yíng)改善公司未來(lái)景區游客接待量將保持快速增長(cháng)。

井岡山股權紛爭未解但基本無(wú)憂(yōu)。公司與青海省創(chuàng )業(yè)（集團）有限公司關(guān)于井岡山旅游股權置換合同糾紛案于2011年6月9日開(kāi)庭，但尚未宣判，我們認為，公司的合法權益得以保障是大概率事件，因此，井岡山旅游股權紛爭基本無(wú)憂(yōu)。隨著(zhù)景區逐步培育和成熟，井岡山旅游延續快速增長(cháng)態(tài)勢，筆架山索道資產(chǎn)的注入為井岡山旅游帶來(lái)新的利潤增長(cháng)點(diǎn)，公司業(yè)績(jì)將會(huì )得到持續改善，為公司貢獻更多投資收益。

國家旅游綜改試驗區政策是今年最大看點(diǎn)。國家旅游綜改試驗區政策最快有望中期出臺，桂林作為國家旅游綜改試驗區中的"一市"將直接受益于政府政策支持。我們認為，政策在稅收、新項目和經(jīng)營(yíng)模式上可能有新的突破，對桂林旅游產(chǎn)業(yè)的發(fā)展帶來(lái)深遠的影響。公司作為桂林市擁有眾多核心旅游資源的唯一上市公司平臺，必將直接受益于城市規劃和政策支持，在未來(lái)發(fā)展將更上一層樓。

維持"買(mǎi)入"投資評級。我們認為公司將在景點(diǎn)培育和投資收益中持續受益，同時(shí)公司將持續提升運營(yíng)效能并直接受益于國家旅游綜合改革試驗政策利好，我們預計2012-2014年每股收益分別為0.28、0.35元和0.42，對應為P/E分別為27倍、22倍和18倍，維持"買(mǎi)入"投資評級。

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